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Making the simple complicated is commonplace; making the complicated simple, awesomely simple — that"s creativity.

(資料圖)

－Charles Mingus

報告摘要

一、投資摘要

1: 名義產(chǎn)出韌性或推高美聯(lián)儲中性利率預測。

2: 投機凈空頭規(guī)模隨著美股向下調(diào)整持續(xù)減少。

3: 非核心分項仍是日本通脹水平居高不下的主因。

4: 央行黃金儲備規(guī)模變動與黃金價格沒有必然聯(lián)系。

5: 今年一季度美元占全球外儲比重觸底反彈。

6: 滬深300指數(shù)權(quán)益風險溢價（ERP）周度更新。

7: 中國10年期國債遠期套利回報周度更新。

8: 離岸美元互換基差和美元融資溢價周度更新。

9: 銅金價格比與離岸人民幣匯率走勢周度更新。

10: 中國在岸股債總回報相對表現(xiàn)周度更新。

二、風險提示

美國商業(yè)銀行爆發(fā)系統(tǒng)性擠兌，中東地緣政治風險加劇

報告正文

美聯(lián)儲6月份經(jīng)濟預測摘要（SEP）的點陣圖中，代表中性利率的長期聯(lián)邦基金利率預測中值仍然位于2.5%?？紤]到6月份美國核心PCE同比是2018年12月份的兩倍，中性利率預測中值低于2018年12月份的2.75%完全不合乎邏輯。尤其是美聯(lián)儲大幅度加息500個基點，美國名義產(chǎn)出缺口持續(xù)縮小的背景下，中性利率預測中值或?qū)⑸闲蕖?/p>

截止8月15日，標普500指數(shù)迷你合約投機凈空頭持倉下降至11.7萬份，比5月30日的峰值減少33萬份，降幅超過七成，比7月底要低超過10萬份。8月份美國經(jīng)濟衰退預期被證偽，實際利率上行令美股重新承壓，但是標普500指數(shù)投機凈空頭規(guī)模延續(xù)下降態(tài)勢，這將限制美股向下調(diào)整的幅度，并且作為未來美股重拾升勢的重要力量。

7月份日本CPI同比上升3.3%，持平于6月份的水平。其中食品價格貢獻為2.3%，能源價格貢獻為-0.8%；核心分項中主要是娛樂價格貢獻0.4%，家具價格貢獻0.3%，交通價格貢獻0.3%，對整體CPI貢獻幅度都遠遠小于食品價格，這意味著非核心分項的通脹壓力向核心分項的擴散力度較低，日本央行仍然面對著明顯的通縮風險和貨幣寬松壓力。

國際貨幣基金組織（IMF）的數(shù)據(jù)顯示，截止今年二季度，全球央行黃金儲備總規(guī)模升至11.5億盎司（約合3.26萬噸），延續(xù)2008年金融危機以來的上行趨勢，同時黃金價格維持在2000美元附近?；仡欉^去70年，央行黃金儲備變動與黃金價格走勢的關(guān)系比較復雜，前者增持或者減持黃金儲備并不必然導致黃金價格上漲或下跌。

截止今年一季度，美元占全球外儲比重上升至59.0%，高于去年四季度的58.6%，同期歐元、英鎊、日元占全球外儲比重分別下滑至19.8%，4.9%和5.5%。在美聯(lián)儲放緩加息速度、中小銀行陷入動蕩引發(fā)美元走弱的背景下，美元占全球外儲逆勢上升，表明美國經(jīng)濟和貨幣政策相較于其他經(jīng)濟體仍具有較大優(yōu)勢。

權(quán)益風險溢價（ERP）用以衡量股票相對于基準國債利率的超額收益。截止8月18日，滬深300指數(shù)權(quán)益風險溢價（ERP）為5.7%，低于過去16年平均值以上1倍標準差，已經(jīng)處于相對的歷史高位。以國內(nèi)10年期國債利率為基準，滬深300指數(shù)所提供的超額回報十分明顯，估值水平進一步回落空間不大。

1年期（7天回購）利率互換代表短期利率預期，決定了投資者的回購融資成本；10年期國債利率代表投資者承擔期限錯配的套利目標資產(chǎn)回報。上述二者之差等于債市加杠桿套利的遠期回報。截止8月18日，中國10年期國債遠期套利回報為67個基點，比2016年12月的水平高97個基點。

美元兌一籃子貨幣互換基差（Basis Swap）代表離岸金融機構(gòu)美元融資的成本，基差越低代表美元融資成本越高；Libor-OIS利差代表相較于在岸商業(yè)銀行，離岸商業(yè)銀行的美元融資溢價；截止8月18日，美元兌一籃子貨幣互換基差為-15.9個基點，Libor-OIS利差為24.9個基點，顯示第一共和銀行被關(guān)閉的沖擊消退，離岸美元融資環(huán)境重新放松。

銅金價格比用以衡量全球總需求向上的動能，也代表全球名義價格上行的空間。離岸人民幣匯率受到外部需求和海外資本流入的雙重驅(qū)動。因而銅金價格比可以作為離岸人民幣的領(lǐng)先指標。截止8月18日，銅金價格比升至4.4，離岸人民幣下跌至7.3；二者背離擴大，近期人民幣匯率重新走弱，倫銅存在補跌空間。

以滬深300總回報指數(shù)代表國內(nèi)股市回報、巴克萊中國利率債指數(shù)代表國內(nèi)債市回報，二者比值代表國內(nèi)股票和債券的相對表現(xiàn)。截止8月18日，國內(nèi)股票與債券的總回報之比為24.2，略高于過去16年平均值水平。股票資產(chǎn)和固收資產(chǎn)的相對超額回報回歸均值水平，中長期股票資產(chǎn)相對固收資產(chǎn)的吸引力增強。

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